15日，央行继续超额续作MLF净投放中长期资金，作为中期政策利率的1年期MLF利率连续三个月保持不变，本月MLF到期量为8500亿元。

目前，同业存单利率、国债利率中枢抬升，高于MLF利率，这意味尽管9月降准落地，释放长期资金5000多亿，但银行体系流动性水位仍在持续下降，也是直接影响对操作量需求的原因之一，同时11月增发1万亿国债即将开闸发行，并在年底前发行完毕，这些债券主要由银行等金融机构购买，将大量消耗其中长期流动性，也是本月MLF大规模加量续作的一个直接原因。

四季度货币政策仍以宽松为大方向，市场认为考虑到年内增发1万亿国债、特殊再融资债可能继续推进，叠加MLF大规模到期，将对流动性造成冲击，四季度大概率会再度降准，未来也不排除进一步下调政策利率，进而引导宏观利率水平与推动经济增速向潜在水平回归的要求相匹配。

银行体系流动性下降，本月续作大幅加量

中国人民银行11月15日发布消息称，为维护银行体系流动性合理充裕，对冲税期高峰、政府债券发行缴款等短期因素的影响，同时适当供应中长期基础货币，当日开展4950亿元公开市场逆回购操作和14500亿元中期借贷便利（MLF）操作，利率均保持不变。

“ 本月央行量增价平续作MLF，主要是短期市场“主要矛盾”更多在量，此前超预期的利率政策红利仍有释放空间。”光大银行金融市场部宏观研究员周茂华对财联社记者表示。

从本月MLF到期量来看，达到年内最高峰，因此加量规模比起上月的2890亿的基础上有了明显提升。11月MLF到期量为8500亿，为年内最大规模，当月操作规模达到1.45万亿，续作加量6000亿。目前，央行已连续12个月加量续作MLF，且近几月净投放规模还出现扩量迹象。

东方金诚首席宏观分析师王青表示，主要受信贷投放保持高水平、用于置换各类地方政府隐性债务的特殊再融资债券大规模发行等因素影响，10月以来市场利率继续上行，其中1年期商业银行（AAA级）同业存单到期收益率月均值已升至MLF操作利率水平之上。

具体来看，进入11月以来，1年期商业银行同业存单收益率均值水平进一步升至2.57%，持续高于MLF操作利率会直接增加银行对MLF操作量的需求。而短端利率方面，8月以来DR007月均值更是持续运行在短期政策利率上方。“这意味着尽管9月降准落地，释放长期资金5000多亿，但银行体系流动性水位仍在持续下降。”王青表示。

周茂华也表示，目前，同业存单利率、国债利率中枢抬升，高于MLF利率，反映近期银行体系对中长期限资金需求有所增加。“主要是近期国内是扰动因素较多，缴税、缴准、公开市场操作工具到期量大，政府债券发行量大，对市场流动性扰动影响较大。为平稳中长期资金面，资产银行金融机构加大实体经济薄弱环节、重点领域支持，央行预计可能适度增加长期限性流动性投放。”周茂华分析。

王青认为，当前正处于推动经济复苏动能持续回升的关键阶段，需要保持市场流动性合理充裕，遏制市场利率过快上行势头。除灵活实施逆回购操作外，大规模加量续作MLF有助于缓解银行体系流动性压力。

而本月MLF平价续作，主要是今年货币政策靠前发力，10月信贷整体符合预期。“前10个月，国内新增信贷总量同比多增1.68万亿元，信贷增速平稳、适度，实体经济贷款利率持续创出历史新低，反映政策利率合理。”周茂华表示。

叠加11月增发万亿国债即将开闸发行，并在年底前发行完毕，这些债券主要由银行等金融机构购买，将大量消耗其中长期流动性，也是本月MLF大规模加量续作的一个直接原因。

四季度降准降息均在工具政策箱内

根据央行最新数据，10月新增社会融资规模1.85万亿元，同比多增9108亿元，对实体经济发放的人民币贷款增加4837亿元,同比多增232亿元。10月往往是贷款投放的“小月”，但在企业贷款、票据融资和非银行业金融机构贷款的支撑下，今年10月信贷投放保持在同期相对高位，信贷合理增长、节奏平稳，持续支持实体经济稳定增长。

但数据有喜有忧，信贷结构未能延续改善、尤其是居民短贷再度“去杠杆”，10月份，住户贷款减少346亿元，其中，短期贷款减少1053亿元，中长期贷款增加707亿元，新增中长期贷款为近年来历史同期次低水平，而短期贷款减少则反映出消费需求仍偏弱。

此外，从最新公布的CPI数据来看，10月CPI同比转负、PMI超季节性回落，机构预测四季度降准很大概率在路上了，但降息预期较弱。

国盛证券认为，9月各项经济指标边际有所改善，但10月信贷再度转弱、物价再度转负、PMI超季节性回落、出口再度转弱，均指向我国经济环比有所企稳，但修复过程可能有波折、斜率不宜高估。往后看，年内仍会有政策，包括一线松地产、化债、城中村改造、活跃资本市场等。具体到货币端，宽松仍是大方向，降准方面，考虑到年内增发1万亿国债、特殊再融资债可能继续推进，叠加MLF大规模到期，将对流动性造成冲击，四季度大概率会再度降准。

“央行货币政策为实体经济恢复营造适宜货币环境(社融、M2同比与名义GDP增长基本匹配），更多关注逆周期调节。考虑到金融机构备战“开门红”及应对年末、跨年流动性需求，不排除央行年底前后推出降准（25BP）、结构性工具。”周茂华表示。

申万宏源宏观则预期，只要汇率松动，降息降准可能很快落地。“现阶段货币政策操作可能还是会和汇率挂钩，在保证汇率不会出现较大波动的前提下，货币政策才能进一步宽松，从当前出口数据和中美利差两个角度来看，仍需要一定时间，后续可能取决于中美关系改善的幅度。只要汇率松动，预期降息降准可能快速落地。”

考虑到6月和8月MLF操作利率连续下调，加之三季度以来经济整体进入回升向好过程，因此包括本月在内，近期MLF操作利率不动符合市场预期。本月存量首套房贷利率较大幅度下调，银行净息差承压，报价行降低LPR报价加点动力不足，而银行LPR利率变动更多受MLF利率影响，预计本月LPR利率继续保持稳定。

但未来降息也在政策工具箱内。东方金诚认为，10月CPI再现同比负增长，PPI还将在通缩状态持续一段时间，这意味着当前以名义贷款利率减去通胀率后的实际贷款利率较高。我们判断，未来不排除进一步下调政策利率，进而引导宏观利率水平与推动经济增速向潜在水平回归的要求相匹配。另外，伴随汇市运行趋于平稳，汇率因素也不会对国内政策利率灵活调整构成实质性障碍。